《金证研》南方资本中心 渡荫/作者  肖直 西洲/风控

隶属于四川省凉山彝族自治州的木里藏族自治县，自古就有“黄金王国”的美誉，可是直到1978年，木里县的黄金产量仅为17.45千克。转折发生在上世纪90年代末，木里梭罗沟金矿被发现，“黄金王国”再次回到公众视野。到了21世纪初，成都市双流容大矿业有限公司将梭罗沟金矿采矿权注入木里县容大矿业有限责任公司（以下简称“木里容大”）。而历经数十年发展，木里容大改名为四川容大黄金股份有限公司（以下简称“四川黄金”），向资本市场发起冲击。

上市背后，在同行大多进行研发投入的背景下，四川黄金报告期内却均无研发投入及在研项目。此外，2019年，四川黄金所披露的销售金额，或比对应客户披露的营业成本高出1,500万元，采销数据不匹配交易真实性存疑。值得一提的是，四川黄金仅有的梭罗沟金矿，矿区内排土场复垦整治逾十年，但植被仍未被彻底恢复，其环评报告更是指出该矿区存在环境及安全风险。

一、技术工程部职能之信披前后矛盾，无研发投入拷问其创新能力

对矿产资源型企业而言，技术创新可以保护生态环境，提高矿产资源循环利用率，为合理开发利用矿产资源提供有效途径。

然而，自称注重新技术及新工艺的研发及应用的四川黄金，在报告期内并无研发投入。不仅如此，四川黄金宣称设立技术工程部负责技术创新工作，但实际上，该部门的职能仅为工程项目管理及编制生产计划，与技术创新或“不沾边”。

1.1 自称设立技术工程部，负责技术创新及生产工艺的改进工作

据四川黄金签署日为2022年2月15日的招股说明书（以下简称“招股书”），四川黄金经过多年发展，在金矿开采、磨矿、浮选回收等方面形成了完整的技术体系。

并且，四川黄金自称注重新技术、新工艺的研发及应用，设立了技术工程部负责技术创新及生产工艺的改进工作，并积极与专业机构交流合作。

实际上，四川黄金的技术工程部，并非如四川黄金所披负责技术创新工作。

1.2 技术工程部负责工程项目管理及编制生产计划，或无技术创新职能

招股书显示，在介绍部门职能处，截至签署日2022年2月15日，四川黄金的技术工程部负责工程项目管理，包括项目的可行性研究、审核、监督、竣工验收决算、资料收集等，以及负责编制四川黄金年度及月度生产计划。

也就是说，关于四川黄金的技术工程部的职能，四川黄金在同一份招股书中给出了不同的说法。

事实上，这仅仅是四川黄金真实研发创新能力的“冰山一角”。

1.3 2018-2020年及2021年1-9月，四川黄金无研发投入且无在研项目

招股书显示，截至签署日2022年2月5日，四川黄金不存在正在从事的研发项目。并且在报告期2018-2020年及2021年1-9月，四川黄金未发生研发投入。

需要指出的是，对于四川黄金的同行业可比上市公司来说，存在研发投入是行业常态。

1.4 除了银泰黄金以外，其他6家可比公司均存在研发投入情形

据招股书，赤峰吉隆黄金矿业股份有限公司（以下简称“赤峰黄金”）、山东黄金矿业股份有限公司（以下简称“山东黄金”）、西部黄金股份有限公司（以下简称“西部黄金”）、紫金矿业股份有限公司（以下简称“紫金矿业”）、中金黄金股份有限公司（以下简称“中金黄金”）、银泰黄金股份有限公司（以下简称“银泰黄金”）、湖南黄金股份有限公司（以下简称“湖南黄金”）为四川黄金的同行业可比上市公司。

据赤峰黄金2018-2021年年度报告，2018-2021年，赤峰黄金的研发投入分别为4,843.1万元、7,304.81万元、7,405.01万元、2,484.66万元，占当期营业收入的比例分别为2.25%、1.2%、1.62%、0.66%。

据山东黄金2018-2021年年度报告，2018-2021年，山东黄金的研发投入分别为4.33亿元、4.99亿元、4.95亿元、5亿元，占当期营业收入的比例分别为0.79%、0.8%、0.78%、1.47%。

据西部黄金2018-2021年年度报告，2018-2021年，西部黄金的研发投入分别为841.94万元、632万元、905.11万元、2,507.75万元  ，占当期营业收入的比例分别为0.84%、0.16%、0.16%、0.6%。

据中金黄金2018-2021年年度报告，2018-2021年，中金黄金的研发投入分别为2.32亿元、3.37亿元、5.92亿元、6.31亿元，占当期营业收入的比例分别为0.67%、0.86%、1.23%、1.13%。

据紫金矿业2018-2021年年度报告，2018-2021年，紫金矿业的研发投入分别为4.25亿元、5.39亿元、6.46亿元、7.95亿元，占当期营业收入的比例分别为0.4%、0.4%、0.38%、0.35%。

据湖南黄金2019年及2021年年度报告，2018-2021年，湖南黄金的研发投入分别为2.39亿元、2.31亿元、2.26亿元、2.93亿元，占当期营业收入的比例分别为1.92%、1.67%、1.5%、1.48%。

据银泰黄金2019年及2021年年度报告，2018-2021年，银泰黄金无研发投入。

经《金证研》南方资本中心测算，2018-2021年，上述6家同行业可比公司研发投入占主营业务比例均值分别为0.98%、0.73%、0.81%、0.81%。

也就是说，除了银泰黄金以外，四川黄金其他6家可比公司均存在研发投入情形。

简而言之，四川黄金自称注重新技术和新工艺的研发，设立技术工程部负责技术创新工作。有趣的是，招股书另外一处介绍显示，技术工程部实质或系负责工程项目管理和编制生产计划，与创新工作或并无关联度。此外，在同行大多进行研发投入的背景下，2018-2020年及2021年1-9月，四川黄金却均无研发投入及在研项目。

二、关联客户或“慷慨解囊”，采销数据存出入交易真实性存疑

财务数据之间的勾稽关系，导致“牵一发而动全身”。

报告期内，贵州紫金矿业股份有限公司（以下简称“贵州紫金”）是四川黄金的关联方，同时存在向四川黄金直接采购，以及通过贵州金州能矿股份有限公司（以下简称“金州能矿”）向四川黄金采购的情况。四川黄金基于实质重于形式原则，将与金州能矿的交易比照关联交易披露。然而，四川黄金披露的向金州能矿的销售金额，或比金州能矿的营业成本高，双方关联交易真实性值得推敲。

2.1 2018-2019年金州能矿系四川黄金第三大客户，两者交易作为关联交易披露

招股书显示，按照实质重于形式原则将贵州紫金认定为四川黄金的关联方。

据招股书，2018-2020年，贵州紫金存在同时向四川黄金直接采购金精矿，以及通过无关联第三方金州能矿向四川黄金采购金精矿的情形。

2018-2020年，四川黄金对金州能矿的销售金额分别为1,422.07万元、4,563.24万元、1,608.82万元。根据实质重于形式及谨慎性原则，四川黄金将与金州能矿的销售交易作为关联交易披露。

其中，2018-2019年，金州能矿均系四川黄金的第三大客户。

然而，2019年，四川黄金对金州能矿的销售金额，却比金州能矿披露的营业收入还要高。

2.2 2018年金州能矿对四川黄金的采购额，与同期金州能矿的营业收入相差无几

据市场监督管理局公示的金州能矿2018年年报，2018年，金州能矿的营业总收入为1,472万元，营业总收入中主营业务收入为1,472万元，利润总额为-72万元，净利润为-72万元。

据市场监督管理局公示的金州能矿2019年年报，2019年，金州能矿的营业总收入为3,170.47万元，营业总收入中主营业务收入为3,170.47万元，利润总额为240.99万元，净利润为240.99万元。

由此可见，2018年，金州能矿的营业收入相较向四川黄金的采购金额，仅多出50万元，而2019年金州能矿的营业收入，竟比向四川黄金的采购金额还要少。

2.3 2019年，金州能矿营业成本或比其向四川黄金采购金额少1,500万元

对比来看，2019年，四川黄金在招股书中披露的对金州能矿的销售金额为4,563.24万元，而当年，金州能矿的营业收入及主营业务收入，均只有3,170.47万元。经《金证研》南方资本中心测算，两者差额为1,392.77万元。

不仅如此，根据金州能矿官宣的财务数据，通过计算营业收入与净利润的差额可知，2019年金州能矿主营业务成本估计值为2,929.48万元，而当年金州能矿向四川黄金的采购金额为4,563.24万元。两者相差1,633.76万元。

需要说明的是，四川黄金的会计政策与估计变更、合并范围变动，或均未能解释上述数据“打架”的异象。

2.4 会计政策、估计变更及合并范围变化，或无法解释上述数据差异

招股书显示，四川黄金自2019年1月1日起执行财政部修订后的《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》《企业会计准则第23号——金融资产转移》《企业会计准则第24号——套期保值》以及《企业会计准则第37号——金融工具列报》。根据相关新旧准则衔接规定，对可比期间信息不予调整，首次执行日执行新准则与原准则的差异追溯调整2019年1月1日的留存收益或其他综合收益。

据招股书，四川黄金自2020年1月1日起执行财政部修订后的《企业会计准则第14号——收入》。根据相关新旧准则衔接规定，对可比期间信息不予调整，首次执行日执行新准则的累积影响数追溯调整2020年1月1日的留存收益及财务报表其他相关项目金额。

此外，四川黄金自2021年1月1日起执行经修订的《企业会计准则第21号——租赁》。四川黄金作为承租人，根据新租赁准则衔接规定，对可比期间信息不予调整，首次执行日执行新租赁准则与原准则的差异追溯调整本报告期期初留存收益及财务报表其他相关项目金额。

据招股书，截至签署日2022年2月15日，四川黄金无控股子公司，无参股公司。

至此不难发现，2018年，作为四川黄金关联客户的金州能矿，其全部收入与当年向四川黄金采购的金额相差无几。2019年，金州能矿无论是营业收入，亦或是营业成本，或均低于向四川黄金的采购金额，双方交易真实性存疑。

三、自诩高度重视环保工作，却现矿区排土场整治十年植被未恢复的窘境

矿山排土场主要是露天矿山放置废石的场所，排土工序也是露天矿山生产流程中的一项基础性的重要工序。矿山排土场是露天矿山的事故频发地，因此对排土场灾害的控制效果，将直接关系到矿山生产质量及生产效率。

反观四川黄金，其在环评报告中称，其梭罗沟金矿的排土场，在经历近十年的复垦和整治后，仍存植被恢复措施效果不理想等问题。除此以外，矿区的堆浸场也存在未按照要求关闭、未进行植被恢复等情形。

3.1 自称高度重视环保工作，将核心竞争力构筑于保护环境基础之上

据招股书，四川黄金称秉持绿色发展的理念，高度重视环保工作，将核心竞争力构筑于节能降耗、保护环境的基础之上，并被认定为国家级绿色矿山企业。

报告期2018-2020年及2021年1-9月内，四川黄金环保设施运转正常，未发生重大环境污染事故，不存在因违反环境保护相关法律法规而受到处罚的情况，生产经营符合国家和地方环保法规要求。

可见，四川黄金自诩高度重视环境保护，但实际情况或并非如此。

3.2 四川黄金依托单一矿山梭罗沟金矿生产，拥有5个排土场

招股书显示，2018-2020年及2021年1-9月，四川黄金主要依托单一矿山梭罗沟金矿生产金精矿。

据木里藏族自治县政府援引木里生态环境局的信息，2021年3月10日，“木里县容大矿业有限责任公司梭罗沟金矿2000t/d选厂技改工程”（以下简称“技改工程”）的环境影响报告书（征求意见稿）（以下简称“环评报告”）已编制完成，并进行信息公开，接受社会公众监督。

环评报告显示，“技改工程”的建设单位为四川容大黄金有限责任公司（四川黄金前身，以下简称“容大有限”）。

据环评报告，关于梭罗沟金矿总体布置调查情况，梭罗沟金矿总体布置包括露天采场、排土场、选厂、尾矿库、配套公辅设施、以及办公生活设施等。

其中，在排土场分布上，梭罗沟金矿已有5个排土场，分别为1号排土场、10号排土场、如米沟排土场、15-1号排土场、15-2号排土场。

值得关注的是，在2011年，四川黄金对5个排土场中的4个，进行整治复垦。

3.3 2011年，四川黄金对其中四个排土场进行了集中复垦及整治

环评报告显示，梭罗沟金矿1号排土场，主要堆放梭罗沟金矿试验性开采阶段产生的废石，废石量约为1.8万m³，在2006年试验性开采结束后即停止使用。

在2011年，四川黄金对1号排土场进行了复垦，主要措施包括修建挡土墙100m，修建截洪沟150m，播撒草籽，以及无纺布覆盖等。

同时，10号排土场在梭罗沟金矿试验性开采阶段即开始使用，2010年，10号矿体露天采场封场后停止使用。

在2011年，四川黄金对10号排土场进行了复垦，主要措施包括修建挡土墙，分平台稳定，播撒草籽、修建截排水工程、坡面锚固等。

即是说，1号排土场在2006年停止使用，直至2011年才开始复垦。而10号排土场在2010年停止使用，同样是2011年开始进行复垦。

放眼另外的三个排土场。

环评报告显示，2011年，四川黄金对15-1号排土场进行了整治，措施包括修建挡土墙，分平台稳定，播撒草籽、修建截排水工程、坡面锚固等。

同样是2011年，四川黄金对15-2号排土场进行了整治，措施包括挡土墙、分平台稳定，播撒草籽、修建截排水工程等。

2015年，如米沟排土场投用后，15-2号排土场逐步停止使用，并开始进行植被恢复。目前15-2号排土场废石堆放量约为93万m³。

也就是说，2011年，四川黄金对1号、10号两个排土场进行了复垦，而对15-1号、15-2号两个排土场进行了整治。

不济的是，时隔十余年，上述4个排土场的环境恢复效果，却并不理想。

3.4 直至2021年，进行复垦整治的4个排土场植被恢复效果仍存问题

据编制日期为2021年2月的环评报告，关于梭罗沟矿区的现状调查结果显示，1号排土场植被恢复措施效果较差，仍有大面积裸地存在。

10号排土场排土不规范，整体坡度较大，截排水设施不完善，存在滑坡和泥石流风险；在10号矿体露天采场地质灾害整治后，虽然采取了植被恢复措施，但恢复效果不够理想。

15-1号排土场排土不规范，整体坡度过大，截排水设施不完善，存在滑坡和泥石流风险。

15-2号排土场下部平台植被恢复措施较好，达到了排土场复垦的目的。但上部平台仍存在坡度过大，截排水设施不够完善，植被恢复效果不够理想的问题。

显然，自2011年起，四川黄金便对梭罗沟矿区1号、10号、15-1号和15-2号四个排土场进行复垦和整治工作，但截至2021年，上述四个排土场的植被恢复仍存在诸多问题。

问题并未结束。上述5个排土场中的如米沟排土场，同样存在问题。

3.5 仍在使用的如米沟排土场排土不规范，存在环境风险及安全风险

由上可知，2006年、2010年，1号和10号排土场便已分别停止使用；2015年，15-2号排土场在如米沟排土场投用后，逐步停止使用。

此外，环评报告显示，15-1号排土场位于如米沟东侧，15号矿体西侧，在“梭罗沟金矿项目”阶段开始使用，现已停止使用。

而如米沟排土场位于如米沟内，为梭罗沟金矿现状及后续生产的排土场。

即是说，截至目前，在五个排土场中，1号、10号、15-1号、15-2号四个排土场均已停止使用。仅剩如米沟排土场为梭罗沟金矿当前正在使用的排土场。

据环评报告，如米沟排土场位于如米沟内，为梭罗沟金矿现状及后续生产的排土场，目前已按设计要求建设完成了下游拦渣坝、拦洪坝-排洪管涵、截排水沟、以及配套辅助设施工程。

然而，环评报告进一步指出，如米沟排土场排土不规范，未按要求进行分台阶排土，15号矿体产生的废石直接从15号矿体西侧倒入如米沟排土场，存在较大的环境风险和安全风险。

也就是说，四川黄金现今仍在使用的如米沟排土场，存在排土不规范问题，具有一定的环境风险和安全风险。

除了排土场以外，梭罗沟金矿矿区的堆浸场，同样存在有关植被恢复的问题。

3.6 已停止使用的3个矿区堆浸场未按要求关闭，且未进行植被恢复

环评报告显示，四川黄金的梭罗沟金矿现有浮选厂1座，堆浸场3座（1号堆浸场、10号堆浸场、15号堆浸场）。

环评报告中关于梭罗沟矿区的现状调查结果显示：1号堆浸场、10号堆浸场、15号堆浸场已经停止使用，并对其进行了平整、削坡，但未按要求进行关闭，未进行植被恢复。

值得注意的是，根据相关法律法规，采矿权人应当负责治理、恢复矿山地质环境。

3.7 由采矿权人负责环境恢复，闭坑前未完成治理恢复将影响采矿权许可证

据自然资源部颁布的《矿山地质环境保护规定(2019年修正)》第16条，开采矿产资源造成矿山地质环境破坏的，由采矿权人负责治理恢复，治理恢复费用列入生产成本。

此外，据《矿山地质环境保护规定(2019年修正)》第27条，违反本规定，未按照批准的矿山地质环境保护与土地复垦方案治理的，或者在矿山被批准关闭、闭坑前未完成治理恢复的，责令限期改正，并列入矿业权人异常名录或严重违法名单；逾期拒不改正的或整改不到位的，处3万元以下的罚款，不受理其申请新的采矿权许可证或者申请采矿权许可证延续、变更、注销。

据招股书，截至签署日2022年2月15日，四川黄金拥有金矿采矿权1宗，位于梭罗沟金矿，2021年5月17日-2028年11月5日。

由此可知，四川黄金仅有的梭罗沟金矿存在多项环境治理方面的问题。2011年，四川黄金对矿区的4个排土场进行复垦和整治，但截至2021年，排土场植被恢复效果并不理想。此外，如米沟排土场系四川黄金正在使用的排土场，然而据矿区现状调查结果，该排土场存在安全隐患。不仅如此，矿区已停止使用的3个堆浸场，均未按照要求关闭且未进行植被恢复。

冰冻非一日之寒。未来，四川黄金能否经受住考验？