《金证研》南方资本中心 暮云/作者 欢笙 映蔚/风控

2021年，国内风电新增并网装机4,757万千瓦，发电量6,526亿千瓦时，同比增长40.5%。风力发电量增长的另一面，盘古智能制造股份有限公司（以下简称“盘古智能”）或面临下游“抢装潮”带来的未来需求被透支的窘境。

对此，盘古智能坦言，预计未来几年将无法达到2020年的规模和增速。实际上，盘古智能也面临2021年营收、净利双双“负增长”的压力。此外，报告期内，盘古智能应收款项占营业收入比例均超八成，且远高于同行均值。另一方面，2021年，供应商实控人参与投资设立设立盘古智能子公司，而双方网店不仅经销品牌存在重叠，联系电话也相同，上演推广混淆异象。

一、赊销居高不下业绩却负增长，下游“抢装潮”或透支未来需求

一个行业的变化容易受产业政策因素的影响，盘古智能下游风电行业补贴政策即将退出而引发的“抢装潮”，该“抢装潮”或存在需求被提前透支的隐患。

需要先说明的是，2021年，盘古智能营收、净利双双“负增长”。

据签署日为2022年1月26日的招股书（以下简称“1月版招股书”）及签署日为2022年2月17日的招股书（以下简称“招股书”），2018-2021年，盘古智能营业收入分别为0.96亿元、1.9亿元、3.48亿元、3.27亿元，2019-2021年分别同比增长96.98%、83.37%、-6.18%。

2018-2021年，盘古智能净利润分别为40.29万元、4,915.07万元、15,778.07万元、13,696.55万元，2019-2021年分别同比增长12,099.06%、221.01%、-13.19%。

然而，盘古智能业绩快速增长，或受下游风电行业补贴政策退出而引发的“抢装潮”影响。

据招股书，2019年国家发改委发布的《关于完善风电上网电价政策的通知》，对于陆上风电项目，2018年底之前核准且2020年底前仍未完成并网的，2019年至2020年核准且2021年底前仍未完成并网的，以及2021年后新核准的陆上风电项目全面实现平价上网，国家均不再补贴；对海上风电项目，2018年底之前核准且在2021年底前全部机组完成并网的，执行核准时的上网电价，2022年及以后全部机组完成并网的，执行并网年份的指导价。

因此，2020年陆上风电项目（国内以陆上风电为主）取消补贴进入倒计时，风电行业过去2年迎来“抢装潮”。

同时，盘古智能表示，未来几年，“抢装潮”后国内风电新增装机容量的规模和增速将有所下降，预计未来几年无法达到2020年的规模和增速。

与此同时，报告期内，盘古智能在的净现比及收现比均不足1。

据招股书，2019-2021年，盘古智能的经营活动现金流入小计分别为1.15亿元、1.52亿元、2.54亿元。同期，盘古智能的经营活动产生的现金流量净额分别为0.23亿元、0.03亿元、0.53亿元。

据《金证研》南方资本中心测算，2019-2021年，盘古智能的净现比分别为0.47、0.02、0.39，收现比分别为0.61、0.44、0.78。

值得注意的是，盘古智能的应收款项占营业收入超八成，或面临赊销高企的窘境。

据招股书，2019-2021年各期末，盘古智能的应收票据、应收账款、应收款项融资合计值（以下简称“应收款项”）分别为1.53亿元、2.89亿元、3.19亿元。

据《金证研》南方资本中心测算，2019-2021年，盘古智能的应收款项占营业收入的比例分别为80.53%、83%、97.53%。

据招股书，盘古智能选取的可比上市公司包括烟台艾迪精密机械股份有限公司（以下简称“艾迪精密”）、江苏长龄液压股份有限公司（以下简称“长龄液压”）。

据东方财富Choice公开数据，2019-2021年，艾迪精密的应收款项占营业收入的比例为19.41%、35.56%、31.99%；长龄液压的应收款项占营业收入的比例为46.05%、45.9%、37.54%。

同期，上述两家可比公司的应收款项占营业收入比例均值分别为32.73%、40.73%、34.77%。

经《金证研》南方资本中心，2018-2021年，盘古智能的应收款项占营业收入的比例均超八成，远高于可比上市公司均值。

综上，面对风电行业过去2年的“抢装潮”导致下游需求已被提前透支的情形，盘古智能称其预计未来几年的业绩无法达到2020年的规模和增速。另外，报告期内，盘古智能的收现比、净现比均不足1。与此同时，盘古智能应收款项占营业收入的比例远高于同行可比公司均值，且2021年已超九成，或构成赊销。

二、子公司由供应商实控人参与投资设立，却与供应商上演经销品牌及推广混淆异象

独立性问题也是证监会的审查重点。其中大量关联交易、对大股东严重依赖、对其他公司业务的重大依赖等都是造成独立性缺失的重要原因。

据盘古智能2021年9月27日签署的《首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的审核问询函的回复意见》（以下简称“首轮问询回复”），监管机构就盘古智能的非风电市场开拓的具体情况做出了询问。

对此，盘古智能表示，盘古智能其他领域的开拓包括集中润滑系统在其他领域开拓和液压系统研发两个方向。液压系统研发方面，盘古智能主要以研发出核心零件自产，能满足国内风机整机制造厂商对产品质量的要求，能实现国产替代的风机液压系统产品为主。

据2021年11月26签署的《首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的第二轮审核问询函的回复意见》（以下简称“二轮问询”），2021年1-9月盘古智能液压系统及配件开始贡献销售收入1,124.17万元。

其中，盘古智能子公司上海钛浩液压有限公司（以下简称“钛浩液压”）的主营业务，是从事液压系统及元器件的设计与销售。

据招股书，钛浩液压是盘古智能控股子公司，盘古智能持股57%、李发文持股15%、袁昌霞持股15%、冯超持股13%。

据招股书，钛浩液压于2021年2月24日成立，注册地和主要生产经营地位于上海市松江区茸江路120号1幢F区，主要从事液压系统及元器件的设计与销售业务。

值得注意的是，钛浩液压拥有一家网店。

据市场监督管理局数据，钛浩液压拥有一家网店，在阿里巴巴推广网站，点击链接进去即系阿里巴巴旗下的一项B2B电子商务品牌阿里巴巴批发网。

据阿里巴巴批发网，一家名为“上海钛浩液压有限公司”的店铺提交了工商注册信息，截至查询日2022年5月10日，证照信息于2022年3月23日通过中诚信认证。

且上述工商注册信息显示，上海钛浩液压有限公司成立时间为2021年2月24日，统一社会信用代码为91310117MA1J51HF71，法定代表人为冯超，注册地点为上海松江区茸江路120号1栋F区。

据市场监督管理局数据，钛浩液压于2021年2月24日成立，统一社会信用代码为91310117MA1J51HF71，法定代表人为冯超。

通过对比不难发现，上述阿里巴巴批发网中认证的“上海钛浩液压有限公司”，或是盘古智能的子公司钛浩液压。且该网店或系钛浩液压在阿里巴巴批发网中的网店，背后经营主体或是钛浩液压。

令人诧异的是，钛浩液压在该网店中所销售的液压产品，或并非是盘古智能的自产产品。

据阿里巴巴批发网，截至查询日2022年5月10日，钛浩液压在网店中销售的产品包括压力传感器、电动阀、液压泵、液压马达、电源线、阀门配件、减压阀、液压阀、电磁阀等共计455件相关产品，其中电磁阀有366件产品、液压阀有39件产品、阀门配件有18件产品、液压马达有4件产品、液压泵有3件产品。

可见，钛浩液压在其网店中销售的产品主要集中在液压类产品、阀门类产品。

且需要指出的是，钛浩液压的经营模式是经销。

据阿里巴巴批发网数据，盘古智能子公司钛浩液压的经营模式为经销批发，不提供加工定制，经销品牌名称为伊顿、海德福斯、太阳液压、派克，主要市场为国内，主要客户为机械厂、液压厂，年营业额为3,001-5,000万元/年。上述信息系商家自行填写，未经认证。

而首轮问询回复披露，钛浩液压2021年上半年的营收仅为3.25万元，且其供应商不止上述网店披露的经销品牌涉及的公司。

据首轮问询回复，2021年1-6月，钛浩液压的主要供应商有蔚烁液压技术（上海）有限公司（以下简称“蔚烁液压”）、鼎湟液压机械（嘉兴）有限公司（以下简称“鼎湟液压”）、苏州钧和伺服科技有限公司（以下简称“伺服科技”）、上海巍科机电设备有限公司（以下简称“巍科机电”）、迪玛诺贸易（上海）有限公司（以下简称“迪玛诺”）5家。

据蔚烁液压、鼎湟液压、伺服科技、巍科机电、迪玛诺的官网介绍，蔚烁液压品牌代理授权书来自于Brennan；鼎湟液压的代理品牌有太阳液压、Seung won；伺服科技是Maxon在中国境内设立的子公司；巍科机电的品牌名叫WK-hydraulic；迪玛诺是意大利VIS授权的中国总代理商。

据首轮问询回复，盘古智能表示子公司钛浩液压主要客户是北京金力鼎恒科技有限公司、盘古智能。2021年1-6月，钛浩液压销售金额为3.25万元，占比100%。

问题仍在继续。李发文不仅是钛浩液压股东，还是盘古智能供应商的实控人。

据招股书，李发文持有盘古智能供应商上海赛知液压技术有限公司（以下简称“上海赛知”）70%股权，并担任执行董事。根据《上市规则》、《企业会计准则》等相关规定，上海赛知为盘古智能非关联方，盘古智能比照关联交易对双方交易进行披露。

2019-2021年，盘古智能向上海赛知采购电气类原材料、研发设备，采购额分别为33.84万元、34.27万元、36.57万元。其中，电气类原材料包括单向阀、电磁阀、溢流阀等。

上述情形也引起监管层关注。在首轮问询回复中，监管层问及盘古智能和供应商股东李发文、外部股东袁昌霞、员工冯超共同设立公司的背景、原因和必要性。

对此，盘古智能表示，为了开拓上海业务，扩展液压产品市场，储备优秀人才，盘古智能拟在上海设立子公司。李发文拥有多年液压产品的经营经验，同时看好盘古智能在液压领域的布局和规划；而袁昌霞为李发文的朋友，基于信任和投资关系，共同参与投资钛浩液压；冯超则为盘古智能员工，涉及盘古智能上海地区客户润滑、液压产品的销售和维护。经协商，四方共同设立钛浩液压。

事实上，盘古智能和李发文的关系或不止于此。上海赛知与钛浩液压的代理产品均为液压系统及零部件，且经销品牌存在交叠。

据阿里巴巴批发网，一家名为“上海赛知液压技术有限公司”的店铺通过了第三方认证，其填报的工商注册信息显示，其统一社会信用代码为91310117660720767B，成立时间为2007年4月5日，法定代表人为李发文，注册地点为中国上海松江区泗泾镇文化路298号。

据市场监督管理局数据，上海赛知成立时间为2007年4月5日，法定代表人为李发文，统一社会信用代码为91310117660720767B。

通过对比，上述“上海赛知液压技术有限公司”的网店的主体上海赛知，是盘古智能供应商股东李发文所控制的企业上海赛知。

店铺信息显示，上海赛知主要供应产品为液压阀。且上海赛知介绍信息显示，上海赛知与世界知名液压品牌建立了良好的合作经销关系，经营模式为经销批发，主要的经销品牌包括伊顿（EATON）、太阳液压（SUN HYDRAULICS）、海德福斯（HYDRAFOCE）、派克（PARKER）等。

可见，钛浩液压经销的产品，与钛浩液压上海赛知经销的产品或存重叠，均包含液压阀在内的液压产品。

此外，钛浩液压还与上海赛知出现了网店联系方式一致的情况。

在阿里巴巴批发网中，截至查询日2022年5月10日，钛浩液压在阿里巴巴推广网站所留的联系方式中，联系人为奚佳琪，联系电话为86-021-54296998，地址为上海市松江区文翔路3788弄16号西单元1604室。

据上海赛知官网，截至查询日2022年5月10日，上海赛知的联系电话同样为021-54296998。

据上海赛知在阿里巴巴批发网数据，其披露的联系电话同样为86-021-54296998。

显然，盘古智能子公司钛浩液压在网店中所留的联系电话，与上海赛知官网披露的联系电话一致。

由此看来，盘古智能在2021年与供应商股东共同设立了子公司钛浩液压，其主营业务为液压系统及元器件的设计与销售业务。然而通过子公司钛浩液压认证网店信息不难发现，钛浩液压经营模式为经销，且经销品牌与由李发文控制的上海赛知“重叠”，双方共用联系方式。

基于上述情形，盘古智能与上海赛知之间的交易是否具备真实性、合理性？而且阿里巴巴批发网作为企业推广网站，盘古智能子公司钛浩液压与上海赛知的网店联系方式一致，双方是否共用推广销售渠道？是否存在经营混淆的嫌疑？尚未可知。

诚招天下客，誉从信中来。盘古智能在资本市场能否赢得投资者信任？犹未可知。